時(shí)間：2022-04-12 17:29:34
序論：在您撰寫(xiě)資本利得稅論文時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開(kāi)闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
資本利得稅(也稱(chēng)資本收益稅),通常是指對(duì)納稅人出售或轉(zhuǎn)讓資本性資本而實(shí)現(xiàn)的收益課征的稅。從稅種性質(zhì)看,因其課稅對(duì)象是收益額,是所得額的一種形式,所以國(guó)際上將資本利得稅歸入所得稅類(lèi)。例如證券投資、期貨交易、基金等資本所涉的經(jīng)營(yíng)形式。
從資本利得產(chǎn)生的那一天起,各種對(duì)資本利得是否應(yīng)該征稅的爭(zhēng)論就已經(jīng)產(chǎn)生,而且一直持續(xù)到了現(xiàn)在。從資本利得產(chǎn)生的那一天起,各種對(duì)資本利得是否應(yīng)該征稅的爭(zhēng)論就已經(jīng)產(chǎn)生,而且許多爭(zhēng)論都持續(xù)到了現(xiàn)在。中國(guó)近幾年,由于證券、期貨市場(chǎng)和交易的發(fā)展,對(duì)證券交易、期貨交易課稅也成了稅收理論研究的一個(gè)熱門(mén)話題。在研究中,許多專(zhuān)家、學(xué)者的觀點(diǎn)和建議都有很好的借鑒價(jià)值,有人提出對(duì)資本市場(chǎng)和資本利得開(kāi)征資本利得稅的觀點(diǎn),但也存在著資本市場(chǎng)課稅與資本利得課稅混淆的現(xiàn)象。針對(duì)這些問(wèn)題,本文認(rèn)為,優(yōu)化資本利得課稅,應(yīng)當(dāng)注意處理好以下幾個(gè)問(wèn)題:
一、注意區(qū)分所得與資本利得課稅的異同
(一)注意所得和資本利得的區(qū)別
從一般意義上說(shuō),所得是指經(jīng)濟(jì)主體(包括自然人和法人)通過(guò)一定方式而獲得的某種收益。所得的內(nèi)容和范圍的界定有兩種觀點(diǎn):一種是所得來(lái)源稅,認(rèn)為所得有連續(xù)來(lái)源的收益,即只有從一個(gè)可以獲得固定收入的永久性來(lái)源中取得的具有循環(huán)性、反復(fù)性和周期性的收入才應(yīng)被視為應(yīng)稅所得,按照這種觀點(diǎn),所得就只包括生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)所得和工資薪金所得,以及出售諸如房屋、機(jī)器設(shè)備、股票、債券、商譽(yù)、商標(biāo)和專(zhuān)利權(quán)等資本項(xiàng)目所獲取的凈收入等經(jīng)常收入所得,不包括偶然性、臨時(shí)性。另一種是純資產(chǎn)增加稅(凈值稅),認(rèn)為所得是指某人的經(jīng)濟(jì)力量在兩個(gè)時(shí)點(diǎn)之間凈增長(zhǎng)的貨幣價(jià)值,即不論是經(jīng)常性所得還是臨時(shí)性所得、臨時(shí)性所得,否認(rèn)是經(jīng)營(yíng)所得還是財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得,只要發(fā)生凈增加值,就視為所得。
資本利得是從資本性資產(chǎn)銷(xiāo)售或交換中獲得的收益,即已實(shí)現(xiàn)的資本性資產(chǎn)的收益,包括財(cái)產(chǎn)(具有市場(chǎng)價(jià)值或交換價(jià)值的一切財(cái)物權(quán)利的總稱(chēng))和資本金(包括實(shí)物資產(chǎn)、金融資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)、遞延資產(chǎn)以及無(wú)形資產(chǎn))等永久使用或持有的資產(chǎn)(通常包括土地、建筑物、設(shè)備、租賃權(quán)等固定資產(chǎn)以及有價(jià)證券、商譽(yù)、專(zhuān)利權(quán)、特許權(quán)等)的收益。
(二)注意區(qū)分所得稅與資本利得稅的異同
對(duì)資本利得征收的稅是資本利得稅。對(duì)所得征收的稅是所得稅。
一般來(lái)說(shuō),對(duì)資本利得課稅是許多國(guó)家征收企業(yè)所得稅(法人所得稅)、個(gè)人所得稅的普遍作法,將資本利得稅單獨(dú)作為一個(gè)稅種的國(guó)家少見(jiàn)。
鑒于資本利得往往是經(jīng)過(guò)若干年才積累起來(lái)、偶爾才發(fā)生等原因,對(duì)資本利得征收所得稅的國(guó)家一般都采用低稅率,但也有一些國(guó)家采用企業(yè)所得稅、個(gè)人所得稅的稅率征收。
(三)異同分析
對(duì)資本利得和資本所得這對(duì)概念進(jìn)行分析,就內(nèi)涵來(lái)看,所得是納稅人作為所得稅課稅對(duì)象的全部或部分凈利潤(rùn)的稅收術(shù)語(yǔ)或稅法術(shù)語(yǔ),介于利潤(rùn)與計(jì)稅依據(jù)之間,而利得是來(lái)自資本的收益,它雖然也是稅收術(shù)語(yǔ)或稅法術(shù)語(yǔ),但同所得相比,它即是全部資本收益的指證物,也是納稅人作為所得稅課稅對(duì)象的全部或部分凈收益。就外延來(lái)看,二者存在大概念與小概念的包容關(guān)系,利得屬于所得的組成部分,所得額包括利得額。
由于所得和資本利得存在概念內(nèi)涵和外延的差異,而且主要表現(xiàn)為外延上的差異,所得稅和資本利得稅也同樣存在著內(nèi)涵和外延上的差異,也主要表現(xiàn)為外延上的差異。
有學(xué)者不同意資本利得屬于所得的觀點(diǎn),認(rèn)為資本利得(利虧)并不符合廣泛使用的傳統(tǒng)的所得概念的內(nèi)涵。傳統(tǒng)概念的所得,僅包括特定規(guī)則(或多或少)下特定時(shí)期(一般為一年)的連續(xù)的收入,以及某些或多或少可以預(yù)測(cè)的收入,不包括偶然收入或虧損。而資本利得是虛幻的,不可預(yù)測(cè)的,僅僅反映價(jià)格水平和利率的變化,投資者的實(shí)際所得并沒(méi)有發(fā)生變化,因此不該將其和真正意義上的所得放在一起,也就是說(shuō),資本利得不構(gòu)成所得。
對(duì)于上述觀點(diǎn),我們認(rèn)為,出于稅收目的的所得的準(zhǔn)確衡量標(biāo)準(zhǔn)是基于實(shí)際經(jīng)濟(jì)行為的事后結(jié)果,而不是基于預(yù)測(cè)或假定。應(yīng)稅所得衡量的是稅收的相對(duì)支付能力,即付稅能力或納稅能力,這體現(xiàn)為納稅人的經(jīng)濟(jì)行為帶來(lái)的財(cái)富凈值。
而資本利得就像其他的個(gè)人所得一樣增加的是投資者購(gòu)買(mǎi)消費(fèi)的能力或投資能力。但是,上述觀點(diǎn)只是相對(duì)而言的,并非絕對(duì)的。其中,即使是一般的商業(yè)利潤(rùn)、商業(yè)所得,本身也是可預(yù)測(cè)和不可預(yù)測(cè)的復(fù)合體。資本利得并不是完全不可預(yù)測(cè)的,多數(shù)的資本利得與其他形式的個(gè)人所得形式之間在根本的經(jīng)濟(jì)特征方面并不存在區(qū)別,一般也是被視為利潤(rùn)。在這一點(diǎn)上,國(guó)際稅收習(xí)慣也并非完全一致的。例如,不少?lài)?guó)家如美國(guó)早已對(duì)資本利得征稅,但在每次稅制改革中,資本利得都是一如既往地被定義為所得,并且為了更準(zhǔn)確地滿(mǎn)足越來(lái)越多的競(jìng)爭(zhēng)性目標(biāo),而不斷地對(duì)稅率、資本虧損的扣除、資本資產(chǎn)的定義和其他的條款進(jìn)行修改。
二、中國(guó)現(xiàn)行資本利得課稅情況簡(jiǎn)介及其存在的不足
中國(guó)現(xiàn)行企業(yè)所得稅暫行條例(包括外商投資企業(yè)和外國(guó)企業(yè)所得稅法)、個(gè)人所得稅法都有對(duì)資本利得課稅的規(guī)定。
其一、企業(yè)所得稅暫行條例第五條(二)項(xiàng)所稱(chēng)財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收入,就包括納稅人有償轉(zhuǎn)讓各類(lèi)財(cái)產(chǎn)取得的收入,包括轉(zhuǎn)讓固定資產(chǎn)、有價(jià)證券、股權(quán)以及其他財(cái)產(chǎn)而取得的收入,其中主要是資本利得或資本所得。條例第五條(三)項(xiàng)所稱(chēng)利息收入,是指納稅人購(gòu)買(mǎi)各種債券等有價(jià)證券的利息、外單位欠款付給的利息以及其他利息收入。條例第五條(四)項(xiàng)所稱(chēng)租賃收入,是指納稅人出租固定資產(chǎn)、包裝物以及其他財(cái)產(chǎn)而取得的租金收入。條例第五條(五)項(xiàng)所稱(chēng)特許權(quán)使用費(fèi)收入,是指納稅人提供或者轉(zhuǎn)讓專(zhuān)利權(quán)、非專(zhuān)利技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、著作權(quán)以及其他特許權(quán)的使用權(quán)而取得的收入。條例第五條(六)項(xiàng)所稱(chēng)股息收入,是指納稅人對(duì)外投資入股分得的股利、紅利收入。
其二、外商投資企業(yè)和外國(guó)企業(yè)所得稅法也對(duì)資本利得課稅作出了規(guī)定。如第三條所說(shuō)來(lái)源于中國(guó)境內(nèi)的所得,是指:(一)外商投資企業(yè)和外國(guó)企業(yè)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所,從事生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)的所得,以及發(fā)生在中國(guó)境內(nèi)、境外與外商投資企業(yè)和外國(guó)企業(yè)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所有實(shí)際聯(lián)系的利潤(rùn)(股息)、利息、租金、特許權(quán)使用費(fèi)和其他所得。(二)外國(guó)企業(yè)在中國(guó)境內(nèi)未設(shè)立機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所取得的下列所得從中國(guó)境內(nèi)企業(yè)取得的利潤(rùn)(股息);從中國(guó)境內(nèi)取得的存款或者貸款利息、債券利息、墊付款或者延期付款利息等;將財(cái)產(chǎn)租給中國(guó)境內(nèi)租用者而取得的租金;提供在中國(guó)境內(nèi)使用的專(zhuān)利權(quán)、專(zhuān)有技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、著作權(quán)等而取得的使用費(fèi);轉(zhuǎn)讓在中國(guó)境內(nèi)的房屋、建筑物及其附屬設(shè)施、土地使用權(quán)等財(cái)產(chǎn)而取得的收益;(三)外商投資企業(yè)的外國(guó)投資者,將從企業(yè)取得的利潤(rùn)直接再投資于該企業(yè),增加注冊(cè)資本,或者作為資本投資開(kāi)辦其他外商投資企業(yè),經(jīng)營(yíng)期不少于5年的,經(jīng)投資者申請(qǐng),稅務(wù)機(jī)關(guān)批準(zhǔn),退還其再投資部分已繳納所得稅的百分之四十稅款,國(guó)務(wù)院另有優(yōu)惠規(guī)定的,依照國(guó)務(wù)院的規(guī)定辦理;再投資不滿(mǎn)5年撤出的,應(yīng)當(dāng)繳回已退的稅款。
其三、中國(guó)個(gè)人所得稅法中,將財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得,即個(gè)人轉(zhuǎn)讓有價(jià)證券、股權(quán)、建筑物、土地使用權(quán)、機(jī)器設(shè)備、車(chē)船以及其他財(cái)產(chǎn)取得的所得列入征稅范圍內(nèi),這實(shí)際上是對(duì)個(gè)人所取得的資本利得征收所得稅。
但是,中國(guó)稅法并未使用“利得”課稅字眼,未提出對(duì)資本利得課稅的概念,對(duì)利得課稅的規(guī)定只采用了列舉征收辦法,而且是將之按所得項(xiàng)目進(jìn)行列舉的。由于概念和使用習(xí)慣問(wèn)題,使不少人認(rèn)為中國(guó)稅法不對(duì)利得課稅,以至于近兩年我國(guó)財(cái)稅理論界有不少人提出要中國(guó)應(yīng)當(dāng)對(duì)利得課稅的觀點(diǎn)。對(duì)于這個(gè)問(wèn)題,本文無(wú)意研究現(xiàn)行利得課稅的優(yōu)化改革問(wèn)題,只是對(duì)資本所得和資本利得的概念進(jìn)行一些剖析。
當(dāng)我我國(guó)證券市場(chǎng)的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費(fèi)用為5.5‰；與國(guó)際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢(shì)相比較，我國(guó)證券市場(chǎng)交易成本明顯偏高。分析現(xiàn)行稅制的特點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：首先，過(guò)高的交易成本損害了投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的信心，而如我們所知，證券市場(chǎng)是虛擬資本市場(chǎng)，維護(hù)投資者的信心和利益對(duì)于這個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。其次，高交易成本不利于競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的培育；固定的高傭金制度實(shí)際上是對(duì)目前尚相當(dāng)落后的證券行業(yè)的保護(hù)，不利于我國(guó)證券業(yè)的行業(yè)重組和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會(huì)資源的有效配置，加大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力，影響了現(xiàn)有企業(yè)的低成本重組，而且加速了我國(guó)資本的外逃。第四，現(xiàn)行稅制對(duì)交易活動(dòng)本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會(huì)起到拉大目前市場(chǎng)上已經(jīng)十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現(xiàn)行稅制相比較，資本利得稅的優(yōu)越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡(jiǎn)單而言就是對(duì)投資者證券買(mǎi)賣(mài)所獲取的價(jià)差收益（資本利得）征稅。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對(duì)資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對(duì)資本市場(chǎng)的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。不僅如此，當(dāng)市場(chǎng)活躍時(shí)，由于獲利者的絕對(duì)數(shù)量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個(gè)較大的增幅，從而對(duì)正日漸升溫的市場(chǎng)起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用，有利于市場(chǎng)理性的維持和千衡發(fā)展的實(shí)現(xiàn)；當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí)，獲利者給予數(shù)量（通常會(huì)）下降，但由于做空機(jī)制的存在，市場(chǎng)上仍不乏投機(jī)獲利者，此時(shí)對(duì)資本利得進(jìn)行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機(jī)獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負(fù)擔(dān)的作用，有利于市場(chǎng)走出低迷、重新振作。簡(jiǎn)言之，資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場(chǎng)起落的機(jī)制有利于市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展；當(dāng)然，西方發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)也是經(jīng)常起伏動(dòng)蕩著的，那是因?yàn)闆Q定市場(chǎng)升降趨勢(shì)的因素為數(shù)甚多，而稅收對(duì)市場(chǎng)的自發(fā)調(diào)節(jié)作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實(shí)施效果比之印花稅也更好地體現(xiàn)了稅收征管的量能原則和公平原則。
在我國(guó)，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場(chǎng)的主體稅種，還具有特別的意義。
如我們所知，我國(guó)股票一、二級(jí)市場(chǎng)在實(shí)際上是相互割裂的，二者存在相當(dāng)大的價(jià)格差；并且一級(jí)市場(chǎng)資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點(diǎn)，因此單對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的資本利得征稅，不但在現(xiàn)實(shí)上是完全可行的，而且對(duì)解決目前市場(chǎng)中存在的一系列重大問(wèn)題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計(jì)算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會(huì)超過(guò)按10%籌資額減持國(guó)有股的所得。因此，其現(xiàn)實(shí)意義是非常明顯的：通過(guò)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)征收資本利得稅所獲取的新增收益補(bǔ)充社保基金，就可順勢(shì)降低國(guó)有股減持售價(jià)，從而為有關(guān)利益方在定價(jià)問(wèn)題上達(dá)成共識(shí)創(chuàng)造關(guān)鍵性的條件。其合理性體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面：其一，一、二級(jí)市場(chǎng)的割裂主要體現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格水平遠(yuǎn)高于一級(jí)市場(chǎng)，由此造成絕大多數(shù)新股上市都有相當(dāng)可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過(guò)100%，一級(jí)市場(chǎng)普遍存在的這種超額收益與其所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)是極不相稱(chēng)的，也是非市場(chǎng)化取向的。從公平稅賦的角度看，應(yīng)該對(duì)一級(jí)市場(chǎng)存在的這種低風(fēng)險(xiǎn)高收益征收資本利得稅，這有助于維護(hù)投資者財(cái)富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國(guó)有股暫不流通導(dǎo)致了兩個(gè)市場(chǎng)的割裂，那么對(duì)于由此在一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的超額收益，理應(yīng)通過(guò)征收資本利得稅的形式來(lái)“彌補(bǔ)”國(guó)有股暫不流通的“損失”。在一級(jí)市場(chǎng)引入資本利得稅不僅是解開(kāi)國(guó)有股流通難題的鑰匙，而且它將對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展產(chǎn)生積極的影響。首先，它實(shí)際上降低了一級(jí)市場(chǎng)的收益水平，對(duì)于申購(gòu)成本很低的普通投資者來(lái)說(shuō)，征稅以后仍然能夠保證獲得較好的投資收益；但對(duì)于申購(gòu)成本較高的融資申購(gòu)來(lái)說(shuō)，征稅將可能使其面臨虧損；因此，征稅將遏制融資申購(gòu)行為，提高申購(gòu)中簽率，從而保護(hù)一級(jí)市場(chǎng)投資者的利益。其次，根據(jù)所得稅制的超額累進(jìn)原則，對(duì)于漲幅過(guò)大（往往是小盤(pán)股）的還可以在20%的基礎(chǔ)上實(shí)行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤(pán)股的行為，加強(qiáng)價(jià)值型投資的市場(chǎng)主導(dǎo)地位。再次，它可以促進(jìn)新股發(fā)行市場(chǎng)化的改革，為一、二級(jí)市場(chǎng)的接軌創(chuàng)造條件，最后，先行在一級(jí)市場(chǎng)試點(diǎn)資本利得稅可以為我國(guó)全面推行資本利得稅政策積累經(jīng)驗(yàn)；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來(lái)說(shuō)新興證券市場(chǎng)征收印花稅，成熟的市場(chǎng)則以所得稅為資本市場(chǎng)主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國(guó)證券市場(chǎng)的日漸成熟日益發(fā)展，將成為全球證券交易稅制演變的長(zhǎng)期趨勢(shì)；從我國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢(shì)所趨。
二、我國(guó)二級(jí)市場(chǎng)推行資本利得稅的可行性分析
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國(guó)證券市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認(rèn)為立即推行這一稅收體系的替代時(shí)機(jī)尚未成熟。過(guò)去數(shù)年中，證券市場(chǎng)對(duì)開(kāi)征資本利得稅時(shí)有議論，但最后都未能實(shí)施，2001年11月間，為扭轉(zhuǎn)股市連續(xù)數(shù)月的低迷態(tài)勢(shì)，財(cái)政部還調(diào)低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見(jiàn)政府對(duì)開(kāi)征此稅的謹(jǐn)慎。就客觀情況看，目前在二級(jí)市場(chǎng)推行這一稅種存在如下困難；
1.技術(shù)方面的困難，也即“利潤(rùn)確定”的困難性。是按當(dāng)筆交易課征或是按當(dāng)月累計(jì)交易所得課征？如果出現(xiàn)當(dāng)期虧損是否可以抵扣？又如何進(jìn)行抵扣？如此等等，都需要有具體的規(guī)定。同時(shí)，開(kāi)征此稅需要有先進(jìn)的稅務(wù)電子化系統(tǒng)和科學(xué)的稽查技術(shù)，才能對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確的確定，而目前我國(guó)顯然還不完全具備這樣的科學(xué)技術(shù)條件。
2.就監(jiān)管方面要求看，顯然對(duì)利得征稅有其合理性，但因?yàn)槔枚愡h(yuǎn)較交易印花稅復(fù)雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開(kāi)來(lái)會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響；從世界范圍來(lái)看，凡是征收交易所得稅的國(guó)家，均對(duì)交易的損失補(bǔ)償作了相應(yīng)的規(guī)定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎(chǔ)上進(jìn)行征收，而這一環(huán)節(jié)的完善不但需要技術(shù)上的配套，同時(shí)還需要監(jiān)管體系的更加完善，以防止投資者通過(guò)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移以規(guī)避交易所得稅。從目前的情況來(lái)看，我國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)要想做到這一步，短期內(nèi)是有一定難度的。
3.開(kāi)征資本利得稅必須充分估計(jì)到其對(duì)證券市場(chǎng)的沖擊力。我國(guó)曾于1994年底盛傳將開(kāi)征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺(tái)灣證券市場(chǎng)也因擬開(kāi)征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺(tái)灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無(wú)限期擱置對(duì)資本利得稅的課征。因此在國(guó)內(nèi)設(shè)立資本利得稅應(yīng)持相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設(shè)立該稅種可能會(huì)使投資者產(chǎn)生增稅的印象，從而引發(fā)市場(chǎng)大幅振蕩。
一、資本利得稅對(duì)比現(xiàn)行稅制的優(yōu)越性分析
當(dāng)我我國(guó)證券市場(chǎng)的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費(fèi)用為5.5‰；與國(guó)際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢(shì)相比較，我國(guó)證券市場(chǎng)交易成本明顯偏高。分析現(xiàn)行稅制的特點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：首先，過(guò)高的交易成本損害了投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的信心，而如我們所知，證券市場(chǎng)是虛擬資本市場(chǎng)，維護(hù)投資者的信心和利益對(duì)于這個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。其次，高交易成本不利于競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的培育；固定的高傭金制度實(shí)際上是對(duì)目前尚相當(dāng)落后的證券行業(yè)的保護(hù)，不利于我國(guó)證券業(yè)的行業(yè)重組和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會(huì)資源的有效配置，加大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力，影響了現(xiàn)有企業(yè)的低成本重組，而且加速了我國(guó)資本的外逃。第四，現(xiàn)行稅制對(duì)交易活動(dòng)本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會(huì)起到拉大目前市場(chǎng)上已經(jīng)十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現(xiàn)行稅制相比較，資本利得稅的優(yōu)越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡(jiǎn)單而言就是對(duì)投資者證券買(mǎi)賣(mài)所獲取的價(jià)差收益（資本利得）征稅。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對(duì)資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對(duì)資本市場(chǎng)的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。不僅如此，當(dāng)市場(chǎng)活躍時(shí)，由于獲利者的絕對(duì)數(shù)量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個(gè)較大的增幅，從而對(duì)正日漸升溫的市場(chǎng)起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用，有利于市場(chǎng)理性的維持和千衡發(fā)展的實(shí)現(xiàn)；當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí)，獲利者給予數(shù)量（通常會(huì)）下降，但由于做空機(jī)制的存在，市場(chǎng)上仍不乏投機(jī)獲利者，此時(shí)對(duì)資本利得進(jìn)行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機(jī)獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負(fù)擔(dān)的作用，有利于市場(chǎng)走出低迷、重新振作。簡(jiǎn)言之，資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場(chǎng)起落的機(jī)制有利于市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展；當(dāng)然，西方發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)也是經(jīng)常起伏動(dòng)蕩著的，那是因?yàn)闆Q定市場(chǎng)升降趨勢(shì)的因素為數(shù)甚多，而稅收對(duì)市場(chǎng)的自發(fā)調(diào)節(jié)作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實(shí)施效果比之印花稅也更好地體現(xiàn)了稅收征管的量能原則和公平原則。
在我國(guó)，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場(chǎng)的主體稅種，還具有特別的意義。
如我們所知，我國(guó)股票一、二級(jí)市場(chǎng)在實(shí)際上是相互割裂的，二者存在相當(dāng)大的價(jià)格差；并且一級(jí)市場(chǎng)資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點(diǎn)，因此單對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的資本利得征稅，不但在現(xiàn)實(shí)上是完全可行的，而且對(duì)解決目前市場(chǎng)中存在的一系列重大問(wèn)題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計(jì)算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會(huì)超過(guò)按10%籌資額減持國(guó)有股的所得。因此，其現(xiàn)實(shí)意義是非常明顯的：通過(guò)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)征收資本利得稅所獲取的新增收益補(bǔ)充社?；?，就可順勢(shì)降低國(guó)有股減持售價(jià)，從而為有關(guān)利益方在定價(jià)問(wèn)題上達(dá)成共識(shí)創(chuàng)造關(guān)鍵性的條件。其合理性體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面：其一，一、二級(jí)市場(chǎng)的割裂主要體現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格水平遠(yuǎn)高于一級(jí)市場(chǎng)，由此造成絕大多數(shù)新股上市都有相當(dāng)可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過(guò)100%，一級(jí)市場(chǎng)普遍存在的這種超額收益與其所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)是極不相稱(chēng)的，也是非市場(chǎng)化取向的。從公平稅賦的角度看，應(yīng)該對(duì)一級(jí)市場(chǎng)存在的這種低風(fēng)險(xiǎn)高收益征收資本利得稅，這有助于維護(hù)投資者財(cái)富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國(guó)有股暫不流通導(dǎo)致了兩個(gè)市場(chǎng)的割裂，那么對(duì)于由此在一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的超額收益，理應(yīng)通過(guò)征收資本利得稅的形式來(lái)“彌補(bǔ)”國(guó)有股暫不流通的“損失”。在一級(jí)市場(chǎng)引入資本利得稅不僅是解開(kāi)國(guó)有股流通難題的鑰匙，而且它將對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展產(chǎn)生積極的影響。首先，它實(shí)際上降低了一級(jí)市場(chǎng)的收益水平，對(duì)于申購(gòu)成本很低的普通投資者來(lái)說(shuō)，征稅以后仍然能夠保證獲得較好的投資收益；但對(duì)于申購(gòu)成本較高的融資申購(gòu)來(lái)說(shuō)，征稅將可能使其面臨虧損；因此，征稅將遏制融資申購(gòu)行為，提高申購(gòu)中簽率，從而保護(hù)一級(jí)市場(chǎng)投資者的利益。其次，根據(jù)所得稅制的超額累進(jìn)原則，對(duì)于漲幅過(guò)大（往往是小盤(pán)股）的還可以在20%的基礎(chǔ)上實(shí)行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤(pán)股的行為，加強(qiáng)價(jià)值型投資的市場(chǎng)主導(dǎo)地位。再次，它可以促進(jìn)新股發(fā)行市場(chǎng)化的改革，為一、二級(jí)市場(chǎng)的接軌創(chuàng)造條件，最后，先行在一級(jí)市場(chǎng)試點(diǎn)資本利得稅可以為我國(guó)全面推行資本利得稅政策積累經(jīng)驗(yàn)；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來(lái)說(shuō)新興證券市場(chǎng)征收印花稅，成熟的市場(chǎng)則以所得稅為資本市場(chǎng)主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國(guó)證券市場(chǎng)的日漸成熟日益發(fā)展，將成為全球證券交易稅制演變的長(zhǎng)期趨勢(shì)；從我國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢(shì)所趨。
二、我國(guó)二級(jí)市場(chǎng)推行資本利得稅的可行性分析
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國(guó)證券市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認(rèn)為立即推行這一稅收體系的替代時(shí)機(jī)尚未成熟。過(guò)去數(shù)年中，證券市場(chǎng)對(duì)開(kāi)征資本利得稅時(shí)有議論，但最后都未能實(shí)施，2001年11月間，為扭轉(zhuǎn)股市連續(xù)數(shù)月的低迷態(tài)勢(shì)，財(cái)政部還調(diào)低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見(jiàn)政府對(duì)開(kāi)征此稅的謹(jǐn)慎。就客觀情況看，目前在二級(jí)市場(chǎng)推行這一稅種存在如下困難；
1.技術(shù)方面的困難，也即“利潤(rùn)確定”的困難性。是按當(dāng)筆交易課征或是按當(dāng)月累計(jì)交易所得課征？如果出現(xiàn)當(dāng)期虧損是否可以抵扣？又如何進(jìn)行抵扣？如此等等，都需要有具體的規(guī)定。同時(shí)，開(kāi)征此稅需要有先進(jìn)的稅務(wù)電子化系統(tǒng)和科學(xué)的稽查技術(shù)，才能對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確的確定，而目前我國(guó)顯然還不完全具備這樣的科學(xué)技術(shù)條件。
2.就監(jiān)管方面要求看，顯然對(duì)利得征稅有其合理性，但因?yàn)槔枚愡h(yuǎn)較交易印花稅復(fù)雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開(kāi)來(lái)會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響；從世界范圍來(lái)看，凡是征收交易所得稅的國(guó)家，均對(duì)交易的損失補(bǔ)償作了相應(yīng)的規(guī)定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎(chǔ)上進(jìn)行征收，而這一環(huán)節(jié)的完善不但需要技術(shù)上的配套，同時(shí)還需要監(jiān)管體系的更加完善，以防止投資者通過(guò)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移以規(guī)避交易所得稅。從目前的情況來(lái)看，我國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)要想做到這一步，短期內(nèi)是有一定難度的。
3.開(kāi)征資本利得稅必須充分估計(jì)到其對(duì)證券市場(chǎng)的沖擊力。我國(guó)曾于1994年底盛傳將開(kāi)征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺(tái)灣證券市場(chǎng)也因擬開(kāi)征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺(tái)灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無(wú)限期擱置對(duì)資本利得稅的課征。因此在國(guó)內(nèi)設(shè)立資本利得稅應(yīng)持相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設(shè)立該稅種可能會(huì)使投資者產(chǎn)生增稅的印象，從而引發(fā)市場(chǎng)大幅振蕩。
一、資本利得稅對(duì)比現(xiàn)行稅制的優(yōu)越性分析
當(dāng)我我國(guó)證券市場(chǎng)的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費(fèi)用為5.5‰；與國(guó)際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢(shì)相比較，我國(guó)證券市場(chǎng)交易成本明顯偏高。分析現(xiàn)行稅制的特點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：首先，過(guò)高的交易成本損害了投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的信心，而如我們所知，證券市場(chǎng)是虛擬資本市場(chǎng)，維護(hù)投資者的信心和利益對(duì)于這個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。其次，高交易成本不利于競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的培育；固定的高傭金制度實(shí)際上是對(duì)目前尚相當(dāng)落后的證券行業(yè)的保護(hù)，不利于我國(guó)證券業(yè)的行業(yè)重組和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會(huì)資源的有效配置，加大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力，影響了現(xiàn)有企業(yè)的低成本重組，而且加速了我國(guó)資本的外逃。第四，現(xiàn)行稅制對(duì)交易活動(dòng)本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會(huì)起到拉大目前市場(chǎng)上已經(jīng)十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現(xiàn)行稅制相比較，資本利得稅的優(yōu)越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡(jiǎn)單而言就是對(duì)投資者證券買(mǎi)賣(mài)所獲取的價(jià)差收益（資本利得）征稅。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對(duì)資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對(duì)資本市場(chǎng)的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。不僅如此，當(dāng)市場(chǎng)活躍時(shí)，由于獲利者的絕對(duì)數(shù)量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個(gè)較大的增幅，從而對(duì)正日漸升溫的市場(chǎng)起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用，有利于市場(chǎng)理性的維持和千衡發(fā)展的實(shí)現(xiàn)；當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí)，獲利者給予數(shù)量（通常會(huì)）下降，但由于做空機(jī)制的存在，市場(chǎng)上仍不乏投機(jī)獲利者，此時(shí)對(duì)資本利得進(jìn)行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機(jī)獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負(fù)擔(dān)的作用，有利于市場(chǎng)走出低迷、重新振作。簡(jiǎn)言之，資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場(chǎng)起落的機(jī)制有利于市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展；當(dāng)然，西方發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)也是經(jīng)常起伏動(dòng)蕩著的，那是因?yàn)闆Q定市場(chǎng)升降趨勢(shì)的因素為數(shù)甚多，而稅收對(duì)市場(chǎng)的自發(fā)調(diào)節(jié)作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實(shí)施效果比之印花稅也更好地體現(xiàn)了稅收征管的量能原則和公平原則。
在我國(guó)，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場(chǎng)的主體稅種，還具有特別的意義。
如我們所知，我國(guó)股票一、二級(jí)市場(chǎng)在實(shí)際上是相互割裂的，二者存在相當(dāng)大的價(jià)格差；并且一級(jí)市場(chǎng)資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點(diǎn)，因此單對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的資本利得征稅，不但在現(xiàn)實(shí)上是完全可行的，而且對(duì)解決目前市場(chǎng)中存在的一系列重大問(wèn)題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計(jì)算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會(huì)超過(guò)按10%籌資額減持國(guó)有股的所得。因此，其現(xiàn)實(shí)意義是非常明顯的：通過(guò)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)征收資本利得稅所獲取的新增收益補(bǔ)充社?；?，就可順勢(shì)降低國(guó)有股減持售價(jià)，從而為有關(guān)利益方在定價(jià)問(wèn)題上達(dá)成共識(shí)創(chuàng)造關(guān)鍵性的條件。其合理性體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面：其一，一、二級(jí)市場(chǎng)的割裂主要體現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格水平遠(yuǎn)高于一級(jí)市場(chǎng)，由此造成絕大多數(shù)新股上市都有相當(dāng)可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過(guò)100%，一級(jí)市場(chǎng)普遍存在的這種超額收益與其所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)是極不相稱(chēng)的，也是非市場(chǎng)化取向的。從公平稅賦的角度看，應(yīng)該對(duì)一級(jí)市場(chǎng)存在的這種低風(fēng)險(xiǎn)高收益征收資本利得稅，這有助于維護(hù)投資者財(cái)富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國(guó)有股暫不流通導(dǎo)致了兩個(gè)市場(chǎng)的割裂，那么對(duì)于由此在一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的超額收益，基礎(chǔ)上實(shí)行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤(pán)股的行為，加強(qiáng)價(jià)值型投資的市場(chǎng)主導(dǎo)地位。再次，它可以促進(jìn)新股發(fā)行市場(chǎng)化的改革，為一、二級(jí)市場(chǎng)的接軌創(chuàng)造條件，最后，先行在一級(jí)市場(chǎng)試點(diǎn)資本利得稅可以為我國(guó)全面推行資本利得稅政策積累經(jīng)驗(yàn)；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來(lái)說(shuō)新興證券市場(chǎng)征收印花稅，成熟的市場(chǎng)則以所得稅為資本市場(chǎng)主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國(guó)證券市場(chǎng)的日漸成熟日益發(fā)展，將成為全球證券交易稅制演變的長(zhǎng)期趨勢(shì)；從我國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢(shì)所趨。
二、我國(guó)二級(jí)市場(chǎng)推行資本利得稅的可行性分析
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國(guó)證券市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認(rèn)為立即推行這一稅收體系的替代時(shí)機(jī)尚未成熟。過(guò)去數(shù)年中，證券市場(chǎng)對(duì)開(kāi)征資本利得稅時(shí)有議論，但最后都未能實(shí)施，2001年11月間，為扭轉(zhuǎn)股市連續(xù)數(shù)月的低迷態(tài)勢(shì)，財(cái)政部還調(diào)低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見(jiàn)政府對(duì)開(kāi)征此稅的謹(jǐn)慎。就客觀情況看，目前在二級(jí)市場(chǎng)推行這一稅種存在如下困難；
1.技術(shù)方面的困難，也即“利潤(rùn)確定”的困難性。是按當(dāng)筆交易課征或是按當(dāng)月累計(jì)交易所得課征？如果出現(xiàn)當(dāng)期虧損是否可以抵扣？又如何進(jìn)行抵扣？如此等等，都需要有具體的規(guī)定。同時(shí)，開(kāi)征此稅需要有先進(jìn)的稅務(wù)電子化系統(tǒng)和科學(xué)的稽查技術(shù)，才能對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確的確定，而目前我國(guó)顯然還不完全具備這樣的科學(xué)技術(shù)條件。
2.就監(jiān)管方面要求看，顯然對(duì)利得征稅有其合理性，但因?yàn)槔枚愡h(yuǎn)較交易印花稅復(fù)雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開(kāi)來(lái)會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響；從世界范圍來(lái)看，凡是征收交易所得稅的國(guó)家，均對(duì)交易的損失補(bǔ)償作了相應(yīng)的規(guī)定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎(chǔ)上進(jìn)行征收，而這一環(huán)節(jié)的完善不但需要技術(shù)上的配套，同時(shí)還需要監(jiān)管體系的更加完善，以防止投資者通過(guò)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移以規(guī)避交易所得稅。從目前的情況來(lái)看，我國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)要想做到這一步，短期內(nèi)是有一定難度的。
3.開(kāi)征資本利得稅必須充分估計(jì)到其對(duì)證券市場(chǎng)的沖擊力。我國(guó)曾于1994年底盛傳將開(kāi)征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺(tái)灣證券市場(chǎng)也因擬開(kāi)征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺(tái)灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無(wú)限期擱置對(duì)資本利得稅的課征。因此在國(guó)內(nèi)設(shè)立資本利得稅應(yīng)持相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設(shè)立該稅種可能會(huì)使投資者產(chǎn)生增稅的印象，從而引發(fā)市場(chǎng)大幅振蕩。
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國(guó)證券市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認(rèn)為立即推行這一稅收體系的替代時(shí)機(jī)尚未成熟。過(guò)去數(shù)年中，證券市場(chǎng)對(duì)開(kāi)征資本利得稅時(shí)有議論，但最后都未能實(shí)施，2001年11月間，為扭轉(zhuǎn)股市連續(xù)數(shù)月的低迷態(tài)勢(shì)，財(cái)政部還調(diào)低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見(jiàn)政府對(duì)開(kāi)征此稅的謹(jǐn)慎。就客觀情況看，目前在二級(jí)市場(chǎng)推行這一稅種存在如下困難；
1.技術(shù)方面的困難，也即“利潤(rùn)確定”的困難性。是按當(dāng)筆交易課征或是按當(dāng)月累計(jì)交易所得課征？如果出現(xiàn)當(dāng)期虧損是否可以抵扣？又如何進(jìn)行抵扣？如此等等，都需要有具體的規(guī)定。同時(shí)，開(kāi)征此稅需要有先進(jìn)的稅務(wù)電子化系統(tǒng)和科學(xué)的稽查技術(shù)，才能對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確的確定，而目前我國(guó)顯然還不完全具備這樣的科學(xué)技術(shù)條件。
2.就監(jiān)管方面要求看，顯然對(duì)利得征稅有其合理性，但因?yàn)槔枚愡h(yuǎn)較交易印花稅復(fù)雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開(kāi)來(lái)會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響；從世界范圍來(lái)看，凡是征收交易所得稅的國(guó)家，均對(duì)交易的損失補(bǔ)償作了相應(yīng)的規(guī)定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎(chǔ)上進(jìn)行征收，而這一環(huán)節(jié)的完善不但需要技術(shù)上的配套，同時(shí)還需要監(jiān)管體系的更加完善，以防止投資者通過(guò)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移以規(guī)避交易所得稅。從目前的情況來(lái)看，我國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)要想做到這一步，短期內(nèi)是有一定難度的。
3.開(kāi)征資本利得稅必須充分估計(jì)到其對(duì)證券市場(chǎng)的沖擊力。我國(guó)曾于1994年底盛傳將開(kāi)征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺(tái)灣證券市場(chǎng)也因擬開(kāi)征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺(tái)灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無(wú)限期擱置對(duì)資本利得稅的課征。因此在國(guó)內(nèi)設(shè)立資本利得稅應(yīng)持相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設(shè)立該稅種可能會(huì)使投資者產(chǎn)生增稅的印象，從而引發(fā)市場(chǎng)大幅振蕩。
4.開(kāi)征資本利得稅需要證券交易稅制整體調(diào)整的配合。從全球稅收制度與全球證券市場(chǎng)稅收體系的變革上看，資本利得稅只是稅收制度的一個(gè)環(huán)節(jié)，其核心功效僅在于重新調(diào)整證券投資收益，若只開(kāi)征此稅也無(wú)法作到拓展稅基、降低稅負(fù)的效果，還需要有行為稅等其他稅種的配合，而我國(guó)在短期內(nèi)大幅度調(diào)整稅制的困難較大。最后，即使開(kāi)征資本利得稅，也宜采取輕稅、判別稅率原則。如美國(guó)稅法規(guī)定，納稅人允許以證券投資利得彌補(bǔ)其納稅年度的經(jīng)營(yíng)虧損，未沖減的損失可以在限期結(jié)轉(zhuǎn)至以后年度沖減；在日本，除被視為營(yíng)業(yè)交易或營(yíng)業(yè)分配的證券利得外，對(duì)出售證券的資本利得采取免稅的政策，其課稅的范圍主要集中于大額與頻繁交易的投資者。同時(shí)，各國(guó)對(duì)資本利得稅一般采取差別稅率，如法國(guó)以2年為界限區(qū)分長(zhǎng)短期證券，長(zhǎng)期證券交易的資本利得稅只是短期證券交易資本利得稅的60%。這種差別化的的資本利得稅制對(duì)投資者形成長(zhǎng)期投資理念有重要推動(dòng)作用。而在我國(guó)，利潤(rùn)的確定尚存在相當(dāng)大的技術(shù)性困難，要在這基礎(chǔ)上實(shí)行差別稅率，則尚需要在市場(chǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和稅收征管的現(xiàn)代化方面進(jìn)行一段較長(zhǎng)時(shí)期的努力。
通過(guò)以上分析可見(jiàn)，我國(guó)證券二級(jí)市場(chǎng)目前尚不具備開(kāi)征資本利得稅的基礎(chǔ)。盡管從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，隨著證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)逐步完善、投資行為日趨理性化，稅收征管水平的提高，資本利得稅將成為大勢(shì)所趨，但就目前狀況看，對(duì)現(xiàn)行稅制進(jìn)行基礎(chǔ)不變的合理性修補(bǔ)可能是更切實(shí)際的做法，具體而言，即指在仍以流轉(zhuǎn)稅為稅收體系主體的前提下，貫徹“既拓展稅基、又實(shí)現(xiàn)差別稅率”的原則，從拓展稅基的角度出發(fā)，證券交易稅種不再實(shí)質(zhì)性地限定在流通股的轉(zhuǎn)讓方面，對(duì)新股發(fā)行、法人股與國(guó)有股的轉(zhuǎn)讓、債券交易、投資基金的交易，以及其它非交易過(guò)戶(hù)均適度課征印花稅或交易稅；這既可實(shí)現(xiàn)稅負(fù)公平，也可推動(dòng)各種交易品種的均衡發(fā)展；從差別稅率上看，目前固定劃一的證券交易印花稅不足以實(shí)現(xiàn)對(duì)證券投資收益的調(diào)節(jié)，因此，在稅收稽征手段許可的情況下，根據(jù)交易頻率、成效額度、投資收益等多個(gè)方面實(shí)現(xiàn)差別稅率，以在一定程度上保護(hù)中小投資者的利益，并且不再出現(xiàn)虧損投資者與盈利投資者按同等稅率承擔(dān)稅負(fù)的狀況，從而真正實(shí)現(xiàn)稅收制度的公平原則?？傊M管資本利得稅的前面推行時(shí)機(jī)尚未成熟，但我國(guó)證券市場(chǎng)稅收制度的改革仍大有可為。
二、資本利得稅對(duì)比現(xiàn)行稅制的優(yōu)越性分析
當(dāng)我我國(guó)證券市場(chǎng)的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費(fèi)用為5.5‰；與國(guó)際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢(shì)相比較，我國(guó)證券市場(chǎng)交易成本明顯偏高。分析現(xiàn)行稅制的特點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：首先，過(guò)高的交易成本損害了投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的信心，而如我們所知，證券市場(chǎng)是虛擬資本市場(chǎng)，維護(hù)投資者的信心和利益對(duì)于這個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。其次，高交易成本不利于競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的培育；固定的高傭金制度實(shí)際上是對(duì)目前尚相當(dāng)落后的證券行業(yè)的保護(hù)，不利于我國(guó)證券業(yè)的行業(yè)重組和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會(huì)資源的有效配置，加大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力，影響了現(xiàn)有企業(yè)的低成本重組，而且加速了我國(guó)資本的外逃。第四，現(xiàn)行稅制對(duì)交易活動(dòng)本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會(huì)起到拉大目前市場(chǎng)上已經(jīng)十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現(xiàn)行稅制相比較，資本利得稅的優(yōu)越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡(jiǎn)單而言就是對(duì)投資者證券買(mǎi)賣(mài)所獲取的價(jià)差收益（資本利得）征稅。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對(duì)資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對(duì)資本市場(chǎng)的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。不僅如此，當(dāng)市場(chǎng)活躍時(shí)，由于獲利者的絕對(duì)數(shù)量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個(gè)較大的增幅，從而對(duì)正日漸升溫的市場(chǎng)起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用，有利于市場(chǎng)理性的維持和千衡發(fā)展的實(shí)現(xiàn)；當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí)，獲利者給予數(shù)量（通常會(huì)）下降，但由于做空機(jī)制的存在，市場(chǎng)上仍不乏投機(jī)獲利者，此時(shí)對(duì)資本利得進(jìn)行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機(jī)獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負(fù)擔(dān)的作用，有利于市場(chǎng)走出低迷、重新振作。簡(jiǎn)言之，資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場(chǎng)起落的機(jī)制有利于市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展；當(dāng)然，西方發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)也是經(jīng)常起伏動(dòng)蕩著的，那是因?yàn)闆Q定市場(chǎng)升降趨勢(shì)的因素為數(shù)甚多，而稅收對(duì)市場(chǎng)的自發(fā)調(diào)節(jié)作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實(shí)施效果比之印花稅也更好地體現(xiàn)了稅收征管的量能原則和公平原則。
當(dāng)我我國(guó)證券市場(chǎng)的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費(fèi)用為5.5‰；與國(guó)際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢(shì)相比較，我國(guó)證券市場(chǎng)交易成本明顯偏高。分析現(xiàn)行稅制的特點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：首先，過(guò)高的交易成本損害了投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的信心，而如我們所知，證券市場(chǎng)是虛擬資本市場(chǎng)，維護(hù)投資者的信心和利益對(duì)于這個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。其次，高交易成本不利于競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的培育；固定的高傭金制度實(shí)際上是對(duì)目前尚相當(dāng)落后的證券行業(yè)的保護(hù)，不利于我國(guó)證券業(yè)的行業(yè)重組和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會(huì)資源的有效配置，加大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力，影響了現(xiàn)有企業(yè)的低成本重組，而且加速了我國(guó)資本的外逃。第四，現(xiàn)行稅制對(duì)交易活動(dòng)本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會(huì)起到拉大目前市場(chǎng)上已經(jīng)十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現(xiàn)行稅制相比較，資本利得稅的優(yōu)越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡(jiǎn)單而言就是對(duì)投資者證券買(mǎi)賣(mài)所獲取的價(jià)差收益（資本利得）征稅。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對(duì)資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對(duì)資本市場(chǎng)的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。不僅如此，當(dāng)市場(chǎng)活躍時(shí)，由于獲利者的絕對(duì)數(shù)量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個(gè)較大的增幅，從而對(duì)正日漸升溫的市場(chǎng)起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用，有利于市場(chǎng)理性的維持和千衡發(fā)展的實(shí)現(xiàn)；當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí)，獲利者給予數(shù)量（通常會(huì)）下降，但由于做空機(jī)制的存在，市場(chǎng)上仍不乏投機(jī)獲利者，此時(shí)對(duì)資本利得進(jìn)行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機(jī)獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負(fù)擔(dān)的作用，有利于市場(chǎng)走出低迷、重新振作。簡(jiǎn)言之，資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場(chǎng)起落的機(jī)制有利于市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展；當(dāng)然，西方發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)也是經(jīng)常起伏動(dòng)蕩著的，那是因?yàn)闆Q定市場(chǎng)升降趨勢(shì)的因素為數(shù)甚多，而稅收對(duì)市場(chǎng)的自發(fā)調(diào)節(jié)作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實(shí)施效果比之印花稅也更好地體現(xiàn)了稅收征管的量能原則和公平原則。
在我國(guó)，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場(chǎng)的主體稅種，還具有特別的意義。
如我們所知，我國(guó)股票一、二級(jí)市場(chǎng)在實(shí)際上是相互割裂的，二者存在相當(dāng)大的價(jià)格差；并且一級(jí)市場(chǎng)資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點(diǎn)，因此單對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的資本利得征稅，不但在現(xiàn)實(shí)上是完全可行的，而且對(duì)解決目前市場(chǎng)中存在的一系列重大問(wèn)題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計(jì)算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會(huì)超過(guò)按10%籌資額減持國(guó)有股的所得。因此，其現(xiàn)實(shí)意義是非常明顯的：通過(guò)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)征收資本利得稅所獲取的新增收益補(bǔ)充社?；穑涂身槃?shì)降低國(guó)有股減持售價(jià)，從而為有關(guān)利益方在定價(jià)問(wèn)題上達(dá)成共識(shí)創(chuàng)造關(guān)鍵性的條件。其合理性體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面：其一，一、二級(jí)市場(chǎng)的割裂主要體現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格水平遠(yuǎn)高于一級(jí)市場(chǎng)，由此造成絕大多數(shù)新股上市都有相當(dāng)可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過(guò)100%，一級(jí)市場(chǎng)普遍存在的這種超額收益與其所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)是極不相稱(chēng)的，也是非市場(chǎng)化取向的。從公平稅賦的角度看，應(yīng)該對(duì)一級(jí)市場(chǎng)存在的這種低風(fēng)險(xiǎn)高收益征收資本利得稅，這有助于維護(hù)投資者財(cái)富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國(guó)有股暫不流通導(dǎo)致了兩個(gè)市場(chǎng)的割裂，那么對(duì)于由此在一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的超額收益，理應(yīng)通過(guò)征收資本利得稅的形式來(lái)“彌補(bǔ)”國(guó)有股暫不流通的“損失”。在一級(jí)市場(chǎng)引入資本利得稅不僅是解開(kāi)國(guó)有股流通難題的鑰匙，而且它將對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展產(chǎn)生積極的影響。首先，它實(shí)際上降低了一級(jí)市場(chǎng)的收益水平，對(duì)于申購(gòu)成本很低的普通投資者來(lái)說(shuō)，征稅以后仍然能夠保證獲得較好的投資收益；但對(duì)于申購(gòu)成本較高的融資申購(gòu)來(lái)說(shuō)，征稅將可能使其面臨虧損；因此，征稅將遏制融資申購(gòu)行為，提高申購(gòu)中簽率，從而保護(hù)一級(jí)市場(chǎng)投資者的利益。其次，根據(jù)所得稅制的超額累進(jìn)原則，對(duì)于漲幅過(guò)大（往往是小盤(pán)股）的還可以在20%的基礎(chǔ)上實(shí)行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤(pán)股的行為，加強(qiáng)價(jià)值型投資的市場(chǎng)主導(dǎo)地位。再次，它可以促進(jìn)新股發(fā)行市場(chǎng)化的改革，為一、二級(jí)市場(chǎng)的接軌創(chuàng)造條件，最后，先行在一級(jí)市場(chǎng)試點(diǎn)資本利得稅可以為我國(guó)全面推行資本利得稅政策積累經(jīng)驗(yàn)；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來(lái)說(shuō)新興證券市場(chǎng)征收印花稅，成熟的市場(chǎng)則以所得稅為資本市場(chǎng)主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國(guó)證券市場(chǎng)的日漸成熟日益發(fā)展，將成為全球證券交易稅制演變的長(zhǎng)期趨勢(shì)；從我國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢(shì)所趨。
二、我國(guó)二級(jí)市場(chǎng)推行資本利得稅的可行性分析
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國(guó)證券市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認(rèn)為立即推行這一稅收體系的替代時(shí)機(jī)尚未成熟。過(guò)去數(shù)年中，證券市場(chǎng)對(duì)開(kāi)征資本利得稅時(shí)有議論，但最后都未能實(shí)施，2001年11月間，為扭轉(zhuǎn)股市連續(xù)數(shù)月的低迷態(tài)勢(shì)，財(cái)政部還調(diào)低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見(jiàn)政府對(duì)開(kāi)征此稅的謹(jǐn)慎。就客觀情況看，目前在二級(jí)市場(chǎng)推行這一稅種存在如下困難；
1.技術(shù)方面的困難，也即“利潤(rùn)確定”的困難性。是按當(dāng)筆交易課征或是按當(dāng)月累計(jì)交易所得課征？如果出現(xiàn)當(dāng)期虧損是否可以抵扣？又如何進(jìn)行抵扣？如此等等，都需要有具體的規(guī)定。同時(shí)，開(kāi)征此稅需要有先進(jìn)的稅務(wù)電子化系統(tǒng)和科學(xué)的稽查技術(shù)，才能對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確的確定，而目前我國(guó)顯然還不完全具備這樣的科學(xué)技術(shù)條件。
2.就監(jiān)管方面要求看，顯然對(duì)利得征稅有其合理性，但因?yàn)槔枚愡h(yuǎn)較交易印花稅復(fù)雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開(kāi)來(lái)會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響；從世界范圍來(lái)看，凡是征收交易所得稅的國(guó)家，均對(duì)交易的損失補(bǔ)償作了相應(yīng)的規(guī)定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎(chǔ)上進(jìn)行征收，而這一環(huán)節(jié)的完善不但需要技術(shù)上的配套，同時(shí)還需要監(jiān)管體系的更加完善，以防止投資者通過(guò)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移以規(guī)避交易所得稅。從目前的情況來(lái)看，我國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)要想做到這一步，短期內(nèi)是有一定難度的。
3.開(kāi)征資本利得稅必須充分估計(jì)到其對(duì)證券市場(chǎng)的沖擊力。我國(guó)曾于1994年底盛傳將開(kāi)征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺(tái)灣證券市場(chǎng)也因擬開(kāi)征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺(tái)灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無(wú)限期擱置對(duì)資本利得稅的課征。因此在國(guó)內(nèi)設(shè)立資本利得稅應(yīng)持相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設(shè)立該稅種可能會(huì)使投資者產(chǎn)生增稅的印象，從而引發(fā)市場(chǎng)大幅振蕩。
關(guān)鍵詞:除息日套利;稅負(fù)效應(yīng);邊際投資者稅率;稅收客戶(hù)群效應(yīng)
Abstract:In this paper we investigates the tax effect and tax clientele effect of Chinese stock markets during 2002 to 2007, the results are consistent with the hypothesisthat price changes on ex-dividend days reflect the relative taxation of dividends and capitalgains for the “representative” investor,and there are tax clientele effect in Chinese stock markets.
Key Words:arbitrage opportunity on ex-dividend,tax effect,marginal stockholder tax rate,tax clientele effect
中圖分類(lèi)號(hào):F830.91文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1674-2265(2009)06-0074-05
一、引言
Miller和Modigliani(1961)在無(wú)稅負(fù)或資本利得稅和紅利稅相等,及其他假設(shè)條件下得出股利無(wú)關(guān)理論。在資本利得和現(xiàn)金紅利利得課稅比率不同的情況下,Miller和Modigliani指出,市場(chǎng)將出現(xiàn)稅收客戶(hù)群效應(yīng),即高股利收益率(Dividend Yields)的股票將吸引股利稅負(fù)相對(duì)低的投資者,而股利稅負(fù)相對(duì)高的投資者則傾向于投資低分紅的股票。這時(shí)股利政策的制定就要考慮到公司投資者群體的稅負(fù)情況。
二級(jí)市場(chǎng)是否存在稅收客戶(hù)群效應(yīng),關(guān)系到公司的股利政策是否能夠達(dá)到使得股東稅后收益最大化的目標(biāo)。如果能夠從實(shí)證數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)公司股利政策和邊際股東稅級(jí)的明確關(guān)系,就可以為Miller和Modigliani的理論提供一個(gè)佐證。同時(shí),利用除息日的股價(jià)行為(除息日稅負(fù)效應(yīng))推導(dǎo)出公司的邊際股東所得稅率,是公司財(cái)務(wù)決策中的一個(gè)重要的參考數(shù)據(jù)。另外,檢驗(yàn)市場(chǎng)是否存在稅收客戶(hù)群效應(yīng),也是對(duì)市場(chǎng)投資者是否理性的一個(gè)驗(yàn)證。
Elton和Gruber(1970)提供了一個(gè)利用除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng)計(jì)算邊際投資者稅率,進(jìn)而檢驗(yàn)市場(chǎng)是否存在稅收客戶(hù)群效應(yīng)的方法。在國(guó)內(nèi)外股票市場(chǎng)上,普遍存在股權(quán)登記日股價(jià)與除息日股價(jià)之差小于每股分紅D的現(xiàn)象。對(duì)此Elton和Gruber認(rèn)為是投資者在選擇投資或者變現(xiàn)一支股票時(shí),會(huì)根據(jù)自己的稅負(fù)情況選擇在除息前還是除息后買(mǎi)入或賣(mài)出。這樣在達(dá)到均衡時(shí),便可以推算出該支或者該類(lèi)股票的邊際投資者稅率,從而可以驗(yàn)證Miller和Modigliani提出的稅收客戶(hù)群效應(yīng)。
Kalay(1982)指出,由于市場(chǎng)上在除息日前后套利的存在, 并不能反映某類(lèi)股票投資者(區(qū)別于套利者)的稅負(fù)情況。即使 在不存在套利機(jī)會(huì)的范圍內(nèi),也不能用 的估計(jì)值來(lái)推導(dǎo)邊際股東的稅率。因?yàn)?是一個(gè)平均值。它可能是那些不存在套利機(jī)會(huì)范圍內(nèi)的股票的值與在范圍之外的 值的均值。這樣,就包含了短期套利的交易結(jié)果和交易主體的稅負(fù)效應(yīng)的混合作用。因此,邊際股東的稅率不能從除息日的股價(jià)變動(dòng)中推出,除息日股價(jià)的變動(dòng)不完全是由稅負(fù)效應(yīng)引起的。
針對(duì)Kalay的批評(píng),Elton和Gruber(1984)認(rèn)為Kalay低估了交易成本,考慮到交易成本后,即使是市場(chǎng)中交易成本最低的證券經(jīng)紀(jì)人也沒(méi)有可能進(jìn)行短期套利,因此在除息日,不存在短期套利交易影響均衡價(jià)格的可能,均衡價(jià)格完全是稅負(fù)效應(yīng)的結(jié)果。
目前A股市場(chǎng)這方面的研究有,毛端懿(2001)對(duì)滬市1994―1999年間的數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析,結(jié)論是:不能拒絕除息日股價(jià)相對(duì)于股權(quán)登記日股價(jià)下跌等于每股現(xiàn)金股利的假設(shè);滬市不存在稅收客戶(hù)群效應(yīng),不存在除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng),因此不能用除息日股價(jià)變動(dòng)與每股股利的比值來(lái)推斷公司的邊際投資者稅率。徐麗(2004)對(duì)深市1995―2000年之間的數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析,其結(jié)論是:市場(chǎng)存在除息日股價(jià)的稅負(fù)效應(yīng),但是不存在因現(xiàn)金股利和資本利得的稅收差異而產(chǎn)生的稅收客戶(hù)群效應(yīng)。
二、稅負(fù)效應(yīng)及稅收客戶(hù)群效應(yīng)的檢驗(yàn)條件及檢驗(yàn)方法
(一)確定A股市場(chǎng)是否存在除息日前后的套利機(jī)會(huì)
對(duì)投資者套利可能的檢驗(yàn):
如果一個(gè)交易成本為 、股利稅率為、資本利得稅率為 的投資者,在股權(quán)登記日買(mǎi)入,在除息日賣(mài)出以套利,則其將獲得 ,如果有:
即其獲利小于要付出的成本,則這種套利不可行。整理得:
如果一個(gè)交易成本為 、股利稅率為 、資本利得稅率為 的投資者,在股權(quán)登記日賣(mài)出,在除息日買(mǎi)入以套利,則其比一直持有相對(duì)多獲得資本利得收益 ,多交資本利得稅, 少獲得紅利收益 。如果該投資者根本沒(méi)有資本利得,即其最初的購(gòu)買(mǎi)價(jià)高于 ,最終的出售價(jià)又低于,那么他的套利相對(duì)收益最大化,為
如果有:
則這種套利不可行。整理得:
總體的套利不可行的區(qū)間為:
其中
(二)對(duì)稅負(fù)效應(yīng)和稅收客戶(hù)群效應(yīng)的檢驗(yàn)
如果A股市場(chǎng)的投資者由于交易成本的原因都無(wú)法在除息日套利,那么除息日的股價(jià)變動(dòng)將取決于該股票的邊際投資者稅率,也即除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng)。
如果投資者在除息日前后賣(mài)出股票,他將面臨兩個(gè)選擇,在股權(quán)登記日賣(mài)出股票,或者在除息日賣(mài)出股票。前者,每股將獲得股權(quán)登記日的價(jià)格減去資本利得稅。后者,每股將獲得除息日價(jià)格
和每股現(xiàn)金股利D減去現(xiàn)金股利稅收,再減去資本利得稅收 。當(dāng)投資者在這兩個(gè)選擇上沒(méi)有差異時(shí),這兩種情況下的收益必然是相等的,即:
整理得:
當(dāng)市場(chǎng)均衡時(shí),將反映的是各種投資力量使其達(dá)到的均衡值,從此均衡值就可以推出各種投資者形成的一個(gè)邊際投資者的稅率的情況。
如果投資者決定在除息日前后買(mǎi)入股票,在股權(quán)登記日購(gòu)買(mǎi)則相比除息日每股要增加現(xiàn)金流出
增加稅后紅利收入,減少未來(lái)的資本利得稅 。市場(chǎng)均衡時(shí)有:
其中,n是投資者股票預(yù)期持有期,k是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的折現(xiàn)率。
整理得:
當(dāng)n=1時(shí),其和(1)式是相當(dāng)?shù)摹?1)式是除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng)的已實(shí)現(xiàn)資本利得形式。
當(dāng)投資者預(yù)期持有期足夠長(zhǎng),或者投資者無(wú)法確定未來(lái)是否總體上肯定會(huì)有資本利得,從而導(dǎo)致其不將資本利得稅納入當(dāng)前考慮因素時(shí),我們有:
這是除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng)的未實(shí)現(xiàn)資本利得形式。同樣的,關(guān)于均衡值及邊際投資者稅率的分析也可以類(lèi)比于這種形式。
在得出邊際投資者稅率后,可以對(duì)邊際投資者稅率和股利收益率進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn),如果結(jié)果顯著為正,那么稅收客戶(hù)群效應(yīng)就得到驗(yàn)證。
三、A股市場(chǎng)除息日是否存在套利機(jī)會(huì)檢驗(yàn)
我們整理了2002―2007年只有現(xiàn)金紅利分紅的上市公司股價(jià)及分紅數(shù)據(jù)樣本。剔除分紅額很小(每股2分及以下)的數(shù)據(jù),因?yàn)闃O端小的每股紅利將使得 的方差很大。剔除了2002年6月24日、2007年5月21日、2007年5月30日、2007年5月31日的數(shù)據(jù),在這幾個(gè)交易日,由于政策的因素,市場(chǎng)振幅巨大,最終得到了2838個(gè)樣本數(shù)據(jù)。利用這些數(shù)據(jù),對(duì)A股市場(chǎng)的除息日稅負(fù)效應(yīng)、稅收客戶(hù)群效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。
國(guó)內(nèi)稅收方面,個(gè)人在2005年6月12日前的現(xiàn)金股利所得稅率是20%,資本利得稅率為0%。2005年6月13日到2007年現(xiàn)金股利所得稅率是10%,資本利得稅率為0%?；鹩捎谠谑盏浆F(xiàn)金紅利時(shí)已由發(fā)放企業(yè)代扣個(gè)人所得稅,而基金的投資收益無(wú)其他方面的稅收,所以基金面臨的稅負(fù)情況和個(gè)人投資者一致。一般企業(yè)所得稅情況是:特區(qū)或開(kāi)發(fā)區(qū)內(nèi)15%,其他地區(qū)33%,外資企業(yè)的所得稅是15%。金融企業(yè)(證券公司、保險(xiǎn)公司)買(mǎi)賣(mài)股票的收益要先交營(yíng)業(yè)稅(也是對(duì)資本利得的課稅),營(yíng)業(yè)稅2002年為6% ,2003年以后5%。QFII的稅收在資本利得方面一直不明確,目前的實(shí)際稅負(fù)執(zhí)行情況和國(guó)內(nèi)基金是相同的。社?；鸬亩愂帐亲顑?yōu)惠的,免征所有所得稅,而且印花稅先征后返。
交易成本方面,我國(guó)投資者的交易成本主要是印花稅、證券交易經(jīng)手費(fèi)、證券交易監(jiān)管費(fèi)以及上交所方面的過(guò)戶(hù)費(fèi)?；稹FII、證券公司、保險(xiǎn)公司沒(méi)有傭金費(fèi)用。2002―2004年對(duì)應(yīng)的是2‰的印花稅稅率,2005、2006年是1‰,2007年5月30日印花稅由1‰調(diào)整為3‰。經(jīng)手費(fèi)和監(jiān)管費(fèi)合計(jì)為0.1875‰,上交所的過(guò)戶(hù)費(fèi)為每1000股1元。再考慮到會(huì)員的席位費(fèi)和交易單元費(fèi)用,交易成本比率可以認(rèn)定為:印花稅+0.2‰。個(gè)人投資者稅負(fù)與基金相同,而交易成本比基金要高,基金如不能套利,個(gè)人投資者必然也不能套利,所以對(duì)個(gè)人投資者可不予考慮。一般企業(yè)的套利成本也高于證券保險(xiǎn)等金融公司,所以也不予以考慮。
根據(jù)前面的計(jì)算方法,可以得出A股投資者的
無(wú)套利區(qū)間(見(jiàn)表1)。
可以看出,由于2003年進(jìn)入市場(chǎng)的社保基金交易成本非常小,因此理論上其存在套利機(jī)會(huì)。但是另一方面,數(shù)據(jù)顯示,A股市場(chǎng)的除息日開(kāi)盤(pán)價(jià)比除息價(jià)6年時(shí)間的均值在1.004,且統(tǒng)計(jì)上顯著大于1,如果1年進(jìn)行100次這樣的套利,年化收益率將達(dá)到50%,這顯示社?；鸩](méi)有進(jìn)行套利?？赡艿脑蚴巧绫；饘?shí)行的管理人制度,其管理人的收益是占管理資金一定百分比(
其他投資者大部分情況下,由于印花稅成本的存在是無(wú)法套利的。少部分的套利機(jī)會(huì)存在,由于其不具有操作的統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ),也無(wú)法具體實(shí)施套利。這樣A股市場(chǎng)除息日均衡價(jià)格就完全是稅負(fù)效應(yīng)的結(jié)果。
四、A股市場(chǎng)除息日稅負(fù)效應(yīng)檢驗(yàn)
我們先對(duì)2838個(gè)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)量分析。首先,檢驗(yàn)除息日開(kāi)盤(pán)價(jià)是否顯著異于除息價(jià),結(jié)果如下:
作wald檢驗(yàn),發(fā)現(xiàn)系數(shù)在1%的顯著性水平上顯著異于1,即除息日開(kāi)盤(pán)價(jià)顯著異于除息價(jià),且要大于除息價(jià)。其次,我們檢驗(yàn)這種差異是否是由于指數(shù)當(dāng)天的漲跌引起的,即檢驗(yàn)“除息日開(kāi)盤(pán)價(jià)=除息價(jià)+指數(shù)當(dāng)日漲跌幅×除息價(jià)”是否成立。對(duì)數(shù)據(jù)作OLS估計(jì)得:
作wald檢驗(yàn),發(fā)現(xiàn)系數(shù)在1%的顯著性水平上顯著異于1,無(wú)法用指數(shù)當(dāng)日漲跌來(lái)解釋該差異。
可見(jiàn),除息日開(kāi)盤(pán)價(jià)是顯著異于除息價(jià)的,且不能用大盤(pán)的漲跌來(lái)解釋這種差異,說(shuō)明市場(chǎng)存在除息日股價(jià)下跌小于每股分紅D的現(xiàn)象,即存在除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng)。
下面,我們用 的值來(lái)估計(jì)邊際投資者稅率。由國(guó)內(nèi)不同投資者的稅負(fù)情況,可以計(jì)算得到不同投資者的或數(shù)值(見(jiàn)表2)。
計(jì)算得到2002至2007各年及總體的
的統(tǒng)計(jì)均值及統(tǒng)計(jì)顯著性P值(見(jiàn)表3)。
從表3中可以看出,經(jīng)指數(shù)調(diào)整的 數(shù)值除2005年較高外,其他年的與總體值比較接近,而且2002―2005年其值逐漸增大。也就是說(shuō),市場(chǎng)的邊際投資者稅率是基本穩(wěn)定且在這段時(shí)期稍有下降的。
未經(jīng)指數(shù)調(diào)整的 值在2007年有一個(gè)急劇的下降,但經(jīng)指數(shù)調(diào)整后這個(gè)下降幅度變小。2007年由于股市處于一個(gè)單邊上漲期,導(dǎo)致對(duì)
的數(shù)值影響很大,因此2007年統(tǒng)計(jì)值的急劇下跌是一種偶然現(xiàn)象。
綜上,由于 顯著不為0并且小于等于1,A股市場(chǎng)在這一段時(shí)間存在除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng)。通過(guò)表2和表3的對(duì)比可以看出,在總體上整個(gè)市場(chǎng)的邊際投資者稅率為33%。當(dāng)然,這個(gè)總體的邊際投資者稅率對(duì)于單個(gè)公司沒(méi)有意義,單一公司應(yīng)根據(jù)自己或和自己分紅收益率接近的公司除息日股價(jià)數(shù)據(jù)計(jì)算其邊際投資者稅率。
五、稅收客戶(hù)群效應(yīng)的檢驗(yàn)
我們將數(shù)據(jù)按照D/P數(shù)值從小到大分成10組(見(jiàn)表4),計(jì)算每組的均值,用spearman相關(guān)分析檢驗(yàn)是否隨著D/P的增加,也相應(yīng)增加。如果正相關(guān)性存在,則意味著高的D/P對(duì)應(yīng)著低的 ,即市場(chǎng)存在稅收客戶(hù)群效應(yīng)。
對(duì)總體數(shù)據(jù)的D/P均值與均值作spearman相關(guān)分析得:相關(guān)系數(shù)為0.745,P值為0.013。
另外對(duì)2002―2003年的D/P均值與 均值做spearman相關(guān)分析得:相關(guān)系數(shù)為0.709,P值為0.022。對(duì)2004―2005年的D/P均值與
均值做spearman相關(guān)分析得:相關(guān)系數(shù)為0.103,P值為0.777。剔除 方差最大的一組數(shù)據(jù)后的spearman相關(guān)分析得:相關(guān)系數(shù)為0.517,P值為0.154。對(duì)2006―2007年的D/P均值與均值做spearman相關(guān)分析得:相關(guān)系數(shù)為0.430,P值為0.214。剔除 方差最大的一組數(shù)據(jù)后的spearman相關(guān)分析得:相關(guān)系數(shù)為0.867,P值為0.002。
從結(jié)果可以看出,分別剔除了2004―2005年、2006―2007年的一組異常數(shù)據(jù)后(這兩組數(shù)據(jù)都是分紅很小而導(dǎo)致方差很大的數(shù)據(jù)),總體上和分階段的D/P與 都是顯著正相關(guān)的,說(shuō)明A股市場(chǎng)存在稅收客戶(hù)群效應(yīng)。市場(chǎng)上不同類(lèi)的投資者對(duì)股票分紅偏好不同,紅利稅相對(duì)低的投資者偏好高股利收益率的股票,資本利得稅相對(duì)低的投資者更傾向于獲得資本利得。與前面已有的關(guān)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的研究對(duì)照,可以看出,經(jīng)過(guò)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的逐步發(fā)展,投資者逐漸趨于理性,傾向于投資高分紅股票的投資群體逐步形成。
六、結(jié)論
由于市場(chǎng)交易成本的存在,A股市場(chǎng)除社?；鹜?其他各類(lèi)投資者不存在除息日套利的可能。除息日股價(jià)相對(duì)于股權(quán)登記日的下跌顯著小于每股分紅,A股市場(chǎng)存在除息日股價(jià)變動(dòng)的稅負(fù)效應(yīng)。由此可以推算每類(lèi)股票的邊際投資者稅率,從而作為公司財(cái)務(wù)決策的一個(gè)參考依據(jù)。D/P與 都是顯著正相關(guān)的,說(shuō)明A股市場(chǎng)存在稅收客戶(hù)群效應(yīng)。A股市場(chǎng)不同稅負(fù)的投資者對(duì)不同分紅的股票具有偏好,因此股利政策對(duì)上市公司股票價(jià)值具有影響,上市公司需要制定合適的股利政策最大化其公司價(jià)值。與國(guó)內(nèi)較早的研究結(jié)果相比,說(shuō)明隨著國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的發(fā)展,投資者更趨于理性。另外,由于存在重視上市公司分紅的投資者群體,目前監(jiān)管層提高對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅的要求,對(duì)這一群體的發(fā)展具有促進(jìn)作用。
參考文獻(xiàn):
[1]毛端懿.滬市除息日股價(jià)變動(dòng)的實(shí)證研究[J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究,2002,(1)。
[2]徐麗.我國(guó)股票市場(chǎng)除息日股價(jià)行為的實(shí)證研究[D].碩士學(xué)位論文。
[3]Avner.Kalay, 1982, “The Ex-Dividend Day Behavior of Stock Prices: A Re-Examination of the Clientele Effect” The Journal of Finance, Vol. 37, No. 4 (Sep., 1982).
